关于企业外汇风险的管理研究

随着中国加入 WTO ，全球化的进程不断加快，越来越多的企业参与到国际市场的竞争当中，他们在抓住机遇快速发展的同时也不可避免的面临着越来越大的外汇风险。由于参与国际贸易的大多为中小企业，他们的外汇风险意识普遍比较淡薄。在这种环境下，讨论企业特别是外贸型的企业其面临的外汇风险就显得尤为重要。 ( 一 ) 外汇风险

外汇风险又称汇率风险，是指在国际经贸活动中，由于汇率的变化使得某一经济组织或者个人以外币表示的货币价值上涨或是下降的可能性。广义的外汇风险包括利率风险、汇率风险，也包括信用风险、会计风险、国家风险等。 ( 二 ) 外汇风险管理

外汇风险的来源较多，作为参与全球化的企业特别是外贸企业更要对外汇风险管理的方方面面熟练掌握。外汇风险管理包括风险的识别、衡量和控制的一个系统性的过程。外汇风险管理的目标是使风险损失最小、管理成本最小。企业在进行外汇风险管理时要遵循以下三个原则：一是价值保持原则。企业进行外汇风险控制的目的是将成本锁定，规避可能面临的风险，而不在于利用风险进行投机活动。不能把企业的理财活动作为获取较大利益的冒险措施；二是成本最低原则。企业采用任何方法规避外汇风险，都要支付一定的成本。所以，在多个方案中，应该选择支付的成本与预期风险损失差额最大的方案，确保实现风险管理预期目标的前提下，支出最少的成本获取最大的收益；三是预期止损原则。外汇风险管理必须依靠对市场的判断和预期，这种预期必然会产生与市场实际情况不吻合的情形，企业需要从成本控制角度进行止损管理，及时纠正错误判断，并将外汇风险控制费用纳入正常的成本支出范畴。 二、外汇风险的识别

( 一 ) 识别的目的 1. 分析风险原因

外汇风险产生的根本原因是未预料到的汇率变动，其在具体情况下的表现形式大相径庭。分析风险产生的原因，不但要考虑汇率变动的直接影响，还应当充分考虑它的间接作用。此外，还应分析包括通货膨胀、物价变动、市场规模和竞争压力等因素在内的各种影响。 2. 估计风险后果

对风险后果的估计通常从定性和定量两方面进行。定性估计主要是对外汇风险的结果类型进行判断，是整个风险管理的基础。对那些具有―两面性‖的风险，可以采取套期保值的策略；而对那些―单面型‖风险，应采取加强内部管理等措施进行防范。定量估计主要是采用一些数学模型方法，对风险可能造成的结果进行估计、测算。

( 二 ) 识别方法

风险识别有许多方法，如分解法、头脑风暴法、德尔菲法以及情景法等。其中分解法是最直观并行之有效的方法。它是指按事物自身的规律，结合分析人员的知识经验，对经济活动的总体风险进行分解，这种方法有助于对风险整体的认识和了解。头脑风暴法是一种专家调查咨询方法。德尔菲法也是一种典型的专家预测法。情景分析法是指在风险分析过程中，用情景描绘能引起风险的关键因素及其影响程度。应用中，几种方法可以在风险识别中单独使用或结合使用，视风险识别的目的和所能承受的工作量而定。

三、外汇风险的衡量

在当今外汇风险管理领域，有很多用于衡量外汇风险的方法，如回归分析法、情景分析法、净现金流量分析法以及 VaR(ValueatRisk) 方法等，其中以 VaR 方法最为普遍，不仅被众多的公司广泛使用，更是被商业银行所青睐。 ( 一 )VaR(ValueatRisk) 方法 近年来， VaR 方法广泛为金融机构和大型的企业所采用。 VaR 是指在一定的概率水平 ( 置信度 ) 下，证券组合在未来特定的一段时间内的最大可能损失。其最大的优点在于测量的综合性，可以将不同市场因子、不同市场的风险集成为一个数，较准确地测量由不同风险来源及其相互作用而产生的潜在损失，较好地适应了金融市场发展的动态性、复杂性和全球整合性趋势。 1. 基本模型

根据 Jorion(1997) ， VAR 可定义为 :VaR=E(w)-w 式中 E(w) 为资产组合的预期值； w 为资产组合的期末价值； w* 为置信水平下投资组合的最低期末价值。再设 w=w0(1+R) ，式中 W0 为持有期初资产组合价值， R 是设定持有期内资产组合的收益率。另有 :w*=w0(1+R*) 式中 R* 为资产组合在置信水平下的最低收益率。根据数学期望的基本性质，有 :Var=E[w0(1+R)]w0(1+R*)=w0[E(R)-R*] 上式即为该资产组合的 VAR 值，根据上式如果能求出置信水平下的 R* ，即可求出该资产组合的 VAR 值。 2. 计算方法

由前面的公式可以看出，计算 VaR 相当于计算 E(w) 和 w 或者 E(R) 和 R* 的数值。目前为止，计算 VaR 主要有三种方法 : 历史模拟法、方差———协方差法和蒙特卡罗模拟法，其中以蒙特卡罗法最为有效。蒙特卡罗法是基于历史数据和既定分布假定的参数特征，借助随机产生的方法模拟出大量的资产组合收益的数值，然后再计算 VaR 值。这种方法是运用大量的随机数据模拟基础资产变动的可能途径，每种途径对应衍生产品的一个样本终值，模拟足够多的路径得出足够多的样本终值，再计算其平均值从而得到衍生产品的价值。 VaR 与风险的定义内容相吻合，可以客观的度量外汇风险，这也是 VaR 被广泛接受的原因之一。蒙特卡罗法作为 VaR 最有效的一种方法存在计算量大的问题，但随着计算机技术的快速发展，计算量己经不是制约因素。

( 二 ) 净现金流量分析方法

一般用净现金流量分析方法来计算风险需要两个步骤：首先确定该种外币在某一时点的净头寸，然后根据对相关汇率的预测来确定该头寸的风险暴露。基本的计算公式为：净现金流量 = 现金流入量 + 现金流出量，该式中现金流入量为正值，现金流出量为负值。计算结果为正表示现金净流入，反之为净流出。

得到净现金流量后，要对汇率进行预测。然后根据这两个条件便可以对企业的外汇风险进行定量的计算。其计算公式为：外汇风险 = 净现金流量× ( 期末汇率–期初汇率 ) 。上式的计算结果有正有负，必须分进口与出口两个方面来对结果进行讨论。特别需要注意的是要考虑企业外汇风险所涉及的外币之间是否有相关性，如果存在相关性，必须将各种货币之间的相关性考虑进去，结合相关的计算结果进行分析，才能更加准确地对企业的外汇风险进行度量。 ( 三 ) 极限测试和情景分析法

极限测试被用来衡量某些市场变量发生一定方向、一定程度的变化对投资组合价值产生的影响程度。其基本程序是： (1) 选定测试的对象和相关的市场变量，设定测试的幅度和时间段； (2) 如果风险因素是多个市场变量，需要对变量之间的相关性做出考察；

(3) 计算各个变量在测试幅度内的变化对投资组合的价值影响，即重新评估资产组合的价值； (4) 根据评估结果，决定下一步的风险管理计划。

情景分析和极限测试有许多相似的地方，通常可以互相替代。但是在实务中，两者还是具有

重要的区别。情景分析的程序是：首先对未来的市场状况做出一个替代假设，然后由此推论出这一假设条件下的相关市场变量，最后将新的市场变量的价值通过模型计算转换成为对现有金融资产组合价值的影响效果。因此，极限测试可以被认为是一种自下而上的方法，而情景分析则是一种自上而下的方法。

在衡量一个或几个关键市场变量的波动产生的风险时，极限测试可以起到很好的作用。然而，在某些灾难性的情况发生而需要做出假设和引伸时，就需要使用情景分析法来估计风险。因此情景分析法常常用于衡量重大的变化、罢工、大规模等事件对特定的金融资产组合可能带来的损失。 ( 四 ) 回归分析法

回归分析法的前提是认为企业的价值一般体现为企业在未来各个时点上产生的净现金流量现值的总和，因此企业面临的外汇风险大小取决于本币现金流量变化与汇率变化的相关程度。公式如下： PCFt= α + β PEt+ μ t ，通过回归分析得出的回归系数β表示 PCFt 对 PEt 的敏感程度，β越大，企业现金流量变动受汇率变动影响越大。如果评估多种货币，这些货币在模型中被视作变量，每一种货币的影响将由各自的回归系数来计量。

( 五 ) 敏感分析法

敏感分析法是在汇率发生变动的情况下，通过预测价格、销售量的变化计算未来产生的现金流量，汇率变动前后现金流量的本币价值之差就是外汇风险。这一方法较回归分析方法可以在缺乏历史数据或历史数据不足时，根据经验对成本、价格、销售量等变量在汇率改变时的变化进行预测，从而对现金流及公司价值的变化进行估计，但是这种方法主观成分较重，准确性较低。

四、风险管理实施

外汇风险管理有许多方法，这里将其分为两类：内部和外部避险方法。前者包括不要求企业外部参与的所有方法。外部避险方法主要涉及金融合约，如期货、远期、期权和互换。在选择不同避险方法时，企业需多方考虑，根据具体情况选择最合适的方法。 ( 一 ) 内部避险 ( 自然避险 )

1. 利用货币选择、优化货币组合

在交易中选择有利的合同货币、优化货币组合能够使企业和银行在一定范围内规避外汇风险。 (1) 选择在国际金融市场上可自由兑换的货币。选择可自由兑换的货币即便于外汇资金的调拨和运用，也有助于转移货币汇率风险。因为作为支付手段，这些货币可以在国际市场上自由流通和使用，一旦某种货币出现汇率风险，就可以立即兑换为其他的货币来转移风险。 (2) 收硬付软。企业在国际贸易中，出口争取以硬货币 ( 汇率比较稳定而且有上浮趋势的货币 ) 报价，进口争取用软货币报价的避免外汇风险的措施。但是在实际的经济活动中，要注意：①各种货币之间的软硬是相对的，并非是一成不变的；②货币的选择并不是由一方的意愿决定的，而是需要交易双方共同协商决定的；③在国际贸易中，货币的选择还必须与商品的购销意图和国际市场结合起来。 (3) 争取使用本币计价。对外经济交易中，以本币计价就不存在本币与外币的兑换关系，从而也避免了因兑换汇率发生变动而承担外汇风险的问题。 (4) 采用―一篮子‖货币计价结算。即同时利用多种货币保值的方法。旨在由交易双方共担风险、共受损失、共享收益。具体做法是，先选定若干种货币作为保值货币，把合同中所规定的支付货币钉住各种保值货币的汇率。

2. 采用调整价格的方法

在国际经贸往来中，往往是交易的一方承担外汇风险，而另一方却不承担。调整价格法就是作为一种弥补措施，通过对进出口商品价格的调整，把外汇风险分摊到价格中去，达到减少

外汇风险的目的。调整价格的方法主要有加价保值和压价保值两种。价格调整并没有消除外汇风险，只是风险程度相对减轻而已。实际的运用中，要把握好尺度，既要避免汇率波动带来的损失，又要能为对方所接受。 3. 提前和滞后支付

企业根据对外汇汇率变动趋势的预测将外币计价结算的日期提前或者推迟，以避免外汇风险或得到汇价上的好处。如果支付货币预期升值，则可以加快支付 ( 提前支付 ) ，以便在货币升值前完成支付。如果支付货币预期贬值，企业就将延迟支付 ( 滞后支付 ) 。但是，企业不应只考虑该货币的收益或损失，还要考虑增加或降低流动性的成本。这种工具因可以同时管理流动性和风险而得到广泛应用于规避交易风险。 4. 利用国际信贷防范外汇风险的方法

企业在中长期国际支付中，利用适当的国际信贷形式，一方面获得资金融通，另一方面转嫁或抵消外汇风险。国际上通常使用的方式有： (1) 外币出口信贷。分为卖方信贷和买方信贷。 (2) 保理业务。它是出口商以商业信用形式出卖商品，在货物装船后立即将、汇票、提单等有关单据，卖断给承购应收账款的财务公司或专门组织，收进全部或部分货款，从而取得资金融通的业务。 (3) 付费延业务。是指在延期付款的大型技术设备交易中，出口商把经过进口商承兑的、期限在半年以上至五六年的远期汇票无追索权地向出口商所在地的银行或大型金融公司贴现，以便提前获取资金的一种贸易融资方式。运用该业务，出口商不仅能够立即获得现金，有利于出口商的资金融通，而且可以将其面临的外汇风险转嫁给银行，使出口商不受汇率变动和债务人情况变化的风险影响。

( 二 ) 外部避险

当内部避险技术不足以应付外汇风险时，企业可以联系银行或直接到市场上寻求外部避险。与内部避险相比，外部避险更加复杂和昂贵，并非所有的企业都承担得起。但还是有许多企业利用外部避险且效果很好。外部避险工具是一些外汇衍生产品，如远期、期货、期权和互换。

1. 货币远期

利用远期和期货的原理是相同的，建立一个与现货市场头寸相反的头寸。一家出口企业预期收到的外币将贬值，就可以卖出远期从可能的贬值中获益和补偿因贬值造成的损失。另一方面，一家进口企业担心一项外币债务的货币将升值，于是买进远期 ( 或期货 ) 对冲外汇风险。外汇远期合约通常是在场外市场交易，企业的交易对手一般是银行或其他金融机构。标的资产是货币，交易双方约定在将来规定日期按事先确定的汇率买卖一定数量的货币。各种世界主要货币远期汇率一般是已知的，所以达成远期合约非常方便且无需成本。而且远期合约属衍生产品，不需要在资产负债表中反映，因此很受欢迎。货币远期适用于规避各种类型的风险。 2. 货币期货

货币期货与货币远期非常相似，二者不同之处在于前者在交易所内交易。与远期相比，期货在流动性、标准化和安全性方面更具优势，但在灵活性方面不如前者因此，在规避外汇风险时，期货的使用频率不如远期高。

3. 货币期权

货币期权是规避外汇风险的另一种选择。期权的种类非常多，标准期权、平均汇率期权、障碍期权、篮子期权、或有权利金期权等等，均可以在场外交易。事实上期权还可以在交易所里交易。在前面的例子中，该出口企业也可以买入美元看跌期权，获得在三个月后卖出美元的权利而非义务。期权的卖方 ( 一般为银行) 同意在三个月后按照现在商定的汇率 ( 执行价格 ) 买入美元。如果到期美元贬值，企业行权，否则，这个期权将没有价值，企业的损失也仅限于支付给期权卖方的期权费。如果是进口企业需要在未来支付一笔外币，则可以买

入该外币的看涨期权规避汇率可能上升的风险。另外，企业也可以根据实际情况灵活采用期权组合规避外汇风险。 4. 互换交易

互换有两种类型：货币互换和利率互换。参与互换的公司直接交换资金。类似于与相同交易对手同时买进和卖出货币。互换的交易成本低，安排灵活，而且属于表外工具不反映在财务报表上，因此虽然发展时间不长，但却是一种备受欢迎且大量使用的避险工具。 五、监督与调整

外汇市场时时风云变化，没有任何一种方法可以一劳永逸，必须制定动态管理方案。企业要持续地对公司风险管理方法和风险管理战略的实施情况和适用性进行监督，确保及早发现问题，根据市场和自身情况适时调整，及时止损。 六、结论

当前 , 我国正在稳步推进人民币汇率制度改革，人民币汇率波动幅度、频率加快，国内企业尤其是进出口企业面临的外汇风险凸现。本文所讨论的外汇风险的种类和各种规避工具及使用方法，对国内企业提高外汇风险防范水平具有指导意义。在人民币升值的大背景下，企业应根据自身的情况和具体风险个案，选择合适的避险方法和工具，力图以最小的成本从规避外汇风险中获得最大收益。